V ČR je na trhu řada realitních fondů. Některé lepší, některé horší. Obecně je důležité se zajímat o detail fungování jednotlivých realitních fondů, protože jsou mezi nimi opravdu velké rozdíly.

Přinášíme pohled Ondřeje Záruby skrze jeho text  „Záruba: můj pohled na realitní fondy vč. toho, jak to máme my“, který publikoval na serveru Finsider.cz. Ondřej Záruba je investičním ředitelem fondu Future X1.

Co považuji za důležité u retailových realitních fondů:

• Profesionalita realitního týmu

Základem všeho je schopnost pohybovat se na realitním trhu. Znát realitní zvyklosti, mít dobrou orientaci v tom, co se na trhu nabízí a prodává. Znát procesy po stránce ekonomické, právní, financování i komunikační. To vše je maximálně důležité, pokud to má fungovat. S cizími penězi se tuto práci nemůžete učit. Já se v tomto směru vždy snažím být soudný. Poprvé jsem se začal na realitním trhu jako analytik angažovat v roce 2008. A trvalo to 13 let, byl jsem přítomný u stovek transakcí, analyticky mi prošly rukama realitní obchody za desítky miliard korun, než jsem si řekl, že bych mohl hrát jednu z klíčových rolí při správě realitního fondu. Říká se tomu soudnost. A já bych apeloval na své mladší kolegy, aby se nesnažili přeskakovat důležité kroky ve svých kariérách, než se pustí do tak vysoké mety, jako je správa realitního fondu. Správa realitního fondu je jednou z nejvyšších met v oblasti fondového investování. Tyto fondy nejsou žádní drobci. Náš fond Future X1 začal cca před 2 lety a už v něm máme téměř 0,5 miliardy korun v ekvitě. A to je to stále takové „fondové miminko“ u tohoto typu fondů. Často hledám inspiraci na Západě. A tam vidím spoustu fondů, které jsou zde 30,40,50 let. Dokonce aktivně působí realitní fondy, které byly založeny těsně po 2. světové válce. Zkrátka když se to dělá dobře, tak je to byznys, který se dá dělat opravdu hodně dlouho. Není to jen nějaká etapa ve vašem profesním životě. Když se do toho pustíte, tak je to Big deal, který musíte brát smrtelně vážně. Proto není od věci s tím začít trochu později a zkušenější.

Každý kvalitní realitní tým by měl obsahovat několik pozic. Na začátku všeho jsou lidé, kteří neustále sledují to, co je na realitním trhu k mání. Řekněme jakýsi research. Tito lidé musí sbírat data a být velmi seniorní, protože musí umět vyhodnotit kvalitativní rozdíly v tom, co je na trhu. V našem týmu v tomto směru částečně spoléháme na interní lidi, které primárně vede moje kolegyně Tereza Pokorná. Ta zabezpečuje celý research aktiv, které nás zajímají. V našem případě jsou to rezidenční novostavby. Ale sbíráme i mnoho informací od našich externích blízkých spolupracovníků, což v našem případě je zejména spolupráce s realitní společností Lexxus Norton. Díky tomu, že máme poměrně robustní research za našimi aktivitami postavený na big data, která sbíráme už roky – podstatná část se nachází i zde na Finsider.cz), tak víme, u čeho vůbec chceme pálit čas detailnějším studiem.

Researchem to ale nekončí. Potřebujete do týmu lidi, kteří nemovitostem rozumí po fyzické stránce. Jednak někoho, kdo umí posoudit kvalitu projektu z pohledu urbanistického, stavebně-technického, architektonického a třeba v našem případě i z pohledu technicky uživatelského. Kdo se neumí ztotožnit se svými nájemníky, nikdy nebude dobrý realitní investor. My spolupracujeme s renomovanými projekčními kancelářemi a architekty jako externími konzultanty. A v rámci fondu Future X1 máme specializovaného člověka, který se stará o technické záležitosti našeho portfolia. A rozhodně to není žádný údržbář, ale člověk proaktivně smýšlející nad tím, jak maximalizovat hodnotu našeho portfolia i při jednání s developery.

V rámci provozního týmu určitě potřebujete mít kvalitní účetní zázemí. V našem fondu dokážeme účetnictví realitních SPV společností standardně uzavřít v rámci 10-15 dnů od konce kalendářního měsíce. Kolegové na investiční společnosti pak umí maximálně v horizontu několika málo pracovních dnů zpracovat účetnictví celého fondu. Výsledek je, že umíme doručovat aktuální hodnotu NAV v datech mezi 20 a 25 dni následujícího měsíce. Myslím si, že toto by měl být standard.

Z hlediska dalších částí týmu, tak je velmi důležité právní zázemí. U velkých dealů za miliarda+ se neobejdete bez speciálně sestaveného právního týmu pro takovou transakci. To je absolutní nutnost. Já mám v tomto směru opravdu rád spolupráci spíše s většími právními kancelářemi, kde funguje určitá zastupitelnost mezi zkušenými kolegy. A zvláště, pokud se jedná o transakci přeshraniční, tak je rozumné obrátit se nějakou větší kancelář s mezinárodně vybudovanými vazbami. Menší obchody v rámci ČR určitě zvládnou i menší kanceláře, pokud mají ve svých řadách zkušené a pečlivé advokáty. Akorát si člověk musí ohlídat jasné zadání pro takové advokáty, protože menší advokáti tolik nepracují pro fondové instituce. Velká advokátní kancelář ví naprosto přesně, co je potřeba dělat, aby se vyhovělo fondovým standardům. A často se to od ní i její klient učí. Obecně si myslím, že advokáti by měli být specializovaní. Někdo je hodně dobrý na právo související s regulací, licenčními řízeními a pravidla podnikání na kapitálovém trhu. Ale jiný advokát zase bude hodně dobrý realitní dealy jako takové. A to ještě není deal jako deal. V našem fondu Future X1 využíváme tři různé advokátní kanceláře podle toho, co od nich potřebujeme.

Pak zde máte nějaký tým investičních manažerů a fondových manažerů. My tento model máme postavený na principu, že nikdo v našem týmu není neomezeným vládcem. Pracujeme s principem tzv. indiánského kompromisu. Když děláme nějaký deal, tak o tom dealu musíme být přesvědčeni všichni. Já a můj kolega Richard Procházka vedeme českou část našeho fondu. Našimi partnery v diskusi jsou zástupci investiční společnosti. Když jsme všichni pro, tak má deal zelenou. A to nemluvím o tom, že ještě předtím máme na stole research potvrzující správnost našeho rozhodnutí a také valuační report. Nemovitosti jsou poměrně rigidní byznys a tak každá chyba se trestá. My si hodně zakládáme na tom, že klademe na první místo aspekty finančního řízení. Když fond blbě finančně řídíte, tak to investiční činností budete horko těžko dohánět. Proto finální slovo o akvizicích nemovitostí u nás mají finančníci. Tedy já společně s Richardem Procházkou a designovaní zkušení manažeři v investiční společnosti. My jako finančníci jsme totiž hlavní odpovědné osoby za to, že s majetkem fondu je nakládáno správným způsobem. Ať už jako statutární představitelé fondem vlastněných společností nebo na úrovni fondu jako takového pak investiční společnost. A s těmito funkcemi se taky pojí jisté nároky vyjednávat s obchodní protistranou.

Pak zde máte další role, jako je letting manažer nebo osoba, která se vám stará o technický provoz či vztahy s nájemníky. Toto se dá řešit interně nebo externě. Nechci to nějak znevažovat, ale pokud ze strany vedení fondu a jeho klíčových poradců přijde jasné zadání, jak tuto oblast uchopit, tak se vždy najde někdo, kdo tyto myšlenky dokáže realizovat.

Málokdo si to uvědomuje, ale úspěch realitních fondů stojí a padá s personálním obsazením pozic ve fondech. Kvalitní management umí vyhledávat investiční příležitosti, nájemníky i kupce pro svá portfolia. Proto bych vždy začal u toho, jak stabilní management ve fondu je, a kdo za fondem personálně stojí. A případně bych pak posuzoval jeho střet zájmu. Ale to je tak důležité, že tomu věnuji samostatný bod.

• Střet zájmu

Fondy mívají často nějakého zakladatele, jehož zájem je jiný, než je zájem investorů ve fondu. Takovou situaci považuji v principu za mimořádně toxickou a především hloupou a ekonomicky neudržitelnou. Když založíte fond s cílem z něj udělat odkladiště věcí, které nechcete, tak se to možná v první fázi může zdát chytré, ale na konci dne zjistíte, že jste tím úplně zabili možnost fondu se zdravě rozvíjet a budovat si pozici na trhu.

Lidé, kteří rozumí nemovitostem, velice rychle pochopí, co je váš fond zač, pokud se k němu chováte jako k odkladišti nepotřebného zboží. Pak když s takovým fondem někam přijde, že chcete něco koupit, tak se vám každý akorát tak vysměje. Lidi nejsou úplně blbí a když vidí, že vám něco prodali za částku třeba 95 milionů, vy si to do spřáteleného fondu prodáte za 135 milionů a valuujete na 150 milionů, aniž byste na tom cokoliv významné odpracovali, tak jste celému realitnímu trh pro smích jako nenažraní hamižní šašci, kteří dělají blbce ze svých investorů. A podle toho se k vám obchodní protistrany budou chovat.

Neznamená to, že fond nemůže obchodovat s propojenými osobami. To v žádném případě. Klidně může a často je to i žádoucí. Ale má to svoje jasná pravidla a kulturu, aby nikdo nebyl poškozen. Každá transakce by měla být dělána za standardních tržních podmínek. Pokud fond něco kupuje od svého vlastníka, nebo mu majetek prodává, tak by to mělo znamenat transakci obvyklou z pohledu místa, času, ceny, platebních podmínek a celkově právního rámce, do kterého je tato transakce zasazena.

Já jsem spíše fanda toho, aby fondy od svých zakladatelů majetek nenakupovaly. Přijde mi to takové nekulturní, ačkoliv jsou případy, kdy pro to mám pochopení. Má to smysl na začátku existence fondu, když chcete mít ve fondu nějakou minimální hodnotu majetku. My jsme si vyzkoušeli ve fondu Future X1 začít opravdu bez nějaké větší hodnoty majetku. Je to sice trochu risk, ale zase jsme si ušetřili trápení s vysvětlováním toho, jestli jsme nějaké transakce udělali tržní.

Určitě je daleko jednodušší a čitelnější pro investory, když majetek do fondu je pořizován přímo od reálných obchodních protistran, kde není nějaký mezičlánek v podobě zakladatele/poradce fondu. To je v principu špatně, protože to vyvolává pocit, že si někdo vybral svoje zisky dopředu, zatímco investoři na ty svoje musí teprve čekat.

Něco jiného je, když zakladatel nebo s ním spřízněná osoba je ve formě placeného manažera fondu či dodavatele služeb. Pokud se tyto služby a práce odehrávají za částek odpovídající kvalitě a rozsahu protiplnění, je to v pořádku.

Úplné psí kusy pak jsou, když například dluhopisový emitent nakoupí majetek, který prodá firmě svých vlastníků, aby pak tento majetek nakoupil emitentem založený fond. Ale to už je kultura level nula zejména vůči dluhopisovým věřitelům. Z pohledu fondové entity je to už asi jedno, jestli koupí majetek od emitenta nebo jeho vlastníků.

Dalším velkým tématem je pak manažerská korupce. Když se díváte na některé dealy na realitním trhu, které nemovitostní fondy dělají, tak si říkáte, jak je možné, že se vůbec mohly odehrát. A pak slyšíte různé historky o tom, jak ten či onen z fondu dostal od prodávajícího „malou domů“. Bohužel jsou tyto záležitosti mnohem častější, než si většina investorů ve fondech uvědomuje. Lék na to je celkem jednoduchý. Třeba my všem obchodním protistranám jasně říkáme, že zastupujeme buy side a že nás platí kupující. Kupující, tedy fond, nám platí za naší práci u každé transakce, kterou provedeme, odměnu, která je standardní výše a obvyklá v rámci trhu a která je součástí fondem schváleného rozpočtu a která je zahrnuta v pořizovacích nákladech na námi nakoupené nemovitosti. Neexistuje jakákoliv debata o tom, že bychom vůbec vedli debatu s prodávajícím o tom, že bychom si od něj vzali nějakou odměnu. Pokud nám chce dát odměnu, tak se s ním vůbec nebavíme. Ale mám to štěstí, že se bavím s lidmi, kteří jsou natolik byznysově kulturní, že si ani náznakem nedovolí mi něco takového nabídnout. Místo toho vědí, že budu chtít spolu s kolegy dosáhnout co nejlepších podmínek pro náš fond.

• Jasná investiční strategie

Není nic horšího než fond, který neumí říct, co dělá a co je jeho záměrem v oblasti retailových nemovitostních fondů. Vždy, když jsem pracoval s fondy, které to měly jasně srovnané a definované, byla to radost. Například pokud řekli, že je zajímá administrativa určité kvality na určité adrese. Pak je daleko jednodušší vytvořit si nějakou expertízu v této oblasti. My ve Future X1 máme strategii postavenou na nových bytech v Praze. To tvoří drtivou většinu našeho portfolia. Když nám někdo pošle nabídku koupit kancelářskou budovu, tak se tou nabídkou ani nezabýváme. Ani pokud se jedná o retailový park. Samozřejmě jsme otevření i dalším možnostem, ale podléhá to nějakému strategickému rozhodnutí na úrovni celého managementu fondu.

Protože my nemůžeme chodit po trhu a říkat, že děláme akvizice nových bytů v Praze, a pak koupit kancelářskou budovu v Olomouci. To bychom z investorů udělali úplné blbce. Čitelnost je velmi důležitá, když se prezentujete před investory. Překvapovat můžete svou milou doma, ale investoři ocení, když se zachováte tak, jak dlouhodobě deklarujete, že se budete chovat.

Já osobně bych si nekoupil podílové listy fondu, který jasně neřekne, co chce kupovat. Pokud mi není schopen fond říct, že ho zajímá konkrétní segment nemovitostí na konkrétních trzích s nějakými jasně danými parametry, tak na mě působí jako fond, který pořádně neví, co dělá.

• Vysvětlování svých investičních rozhodnutí

Je mi v zásadě úplně jedno, co si myslí představitel fondu ve zprávách pro investory o inflaci nebo jiných makroekonomických záležitostech. To jsou marketingové žvásty, které jsou v zásadě nepodstatné, pokud tím zrovna nevysvětlujete aktuálně uzavírané financování. To, co by každý měl chtít slyšet, jsou informace o tom, co jste koupili, proč jste to koupili a jaké jsou vaše investiční záměry s takovým majetkem.

Zastávám názor, že není potřeba investory přehlcovat hromadou měsíčních zpráv, které jsou každý měsíc informačně stejné. Naopak si myslím, že je potřeba vysvětlovat relativně do detailu každou transakci, aby investoři chápali, proč k ní došlo. Pokud se neděje nic dramatického nebo nic, co představovalo novou informaci proti tomu, co jsem psal v poslední zprávě pro investory, že se stane, tak necítím potřebu opakovat stejné informace znovu. Když napíšu novou zprávu, tak má určitý rozsah, který je poměrně velký, s cílem, aby se investoři dozvěděli něco zásadního a nového. Neplýtvám jejich časem na to, abych jim dával číst marketingovou vatu.

• Transparentnost

To je u nemovitostních fondů naprosto klíčová hodnota fungování. Na Západě je kultura transparentnosti v tomto směru mnohem dále než u nás. Čest výjimkám. Jsou fondy, které se relativně snaží zveřejňovat mnoho detailů ze svého fungování. Ale často jsou to s prominutím čistě marketingové kecy a nesmysly. Informace, které poskytujete investorům, by měly mít nějakou strukturu a formu, aby se z nich někdo něco dozvěděl.

Já například považuji za samozřejmé, že se naši investoři od nás dozvědí, jaké konkrétní nemovitosti jsme koupili včetně kompletní sady informací, které jsem schopen k nim dát:

• Pořizovací náklady konkrétní jednotky
• NLA, případně GLA u komerčních nemovitostí
• Velikost doplňkových ploch a příslušenství k jednotce
• Obchodní protistrana, od které jsme nemovitost nakoupili
• Aktuální valuace konkrétní jednotky
• Analytický přepočet pořizovacích nákladů ve vztahu k NLA
• Informace o nájemním výnosu
• Způsob určení valuace jednotky

U komerčních nemovitostí je samozřejmě ještě dost dalších informací, které by bylo záhodno zveřejňovat:

• Průměrné nájemné na GLA v budově
• Průměrný WAULT v budově a WAULT u klíčových nájemníků
• Podíl největších nájemníků na nájmu + jejich identifikace a komentář ke kreditní kvalitě
• Hodnota Rent free
• Valuace na nájemní výnos/ NOI
• Typ nájemného v budově

Já jdu tak daleko, že si myslím, že by investoři či obchodní partneři měli chtít po realitních fondech i valuační reporty. Za sebe říkám, že s tím nemám absolutně žádný problém. Jsem si jist kvalitou našich valuačních posudků, které pro nás dělají RICS certifikovaní znalci. Já vím, co naše valuace obsahují a jsem s tím absolutně ok. Vím, že jsme velice rozumní v přístupu k určení hodnoty. Vybrali jsme si RICS znalce, který je velice důvěryhodný a konzistentní ve svém přístupu. A který nepracuje pouze pro nás a velmi dbá na to, aby si udržel dobrou pověst, kterou má. Navíc jeho práce v našem případě může být velmi snadno konfrontována s tím, co obsahuje náš vlastní research a také obrovské množství realitních serverů nabízející nové byty. Kontrolujeme ho my, kontroluje ho investiční společnost, a i naši investoři jsou zvyklí porovnávat naše nákupy bytů s tím, co vidí sami na internetu za nabídky. Tak mi to přijde správné.

Problém s valuačními posudky nastává v okamžiku, kdy oceňujete nemovitosti, které nemají takovou likviditu a které se běžně nenabízejí. Valuační rozptyl komerčních nemovitostí, je nezanedbatelný. A pokud se trh s komerčními nemovitostmi z velké části zastavil, tak to představuje obrovský problém pro všechny valuátory. V době, kdy se transakce dělají jak na běžícím pásu a kdy transakce dělají ve velkém zahraniční investoři, tak máte spoustu referenčních dat. Ale pokud vám trh z velké části stojí, zahraniční investoři se sem nehrnou, tak je opravdu velmi obtížné něčemu určit tržní hodnotu, ať se snažíte sebevíc. Dnes se nelikvidita trhu používá spíše jako důvod, proč nepřecenit majetek směrem dolů. Regulatorně a právně to možná někdo obhájí, ale z pohledu investorů je to zásadní problém, protože nemohou věřit svému NAV.

• Dynamika, zatuchlina a ekonomika

Ve světě realitních fondů platí jednoduchá pravidla. Velký fond = menší TER. Fond, který otáčí své portfolio = fond, jehož valuacím lze věřit. Transparentní fond = fond, do kterého mohu investovat.

Proto jsou důležité další informace

Obrátkovost portfolia – má v úmyslu fond prodávat majetek, který má? Minimálně by se k tomu měl nějak postavit. Třeba my ve Future X1 říkáme, že naše portfolio chceme prodat a že se k tomu chystáme už v okamžiku, kdy každou část portfolia pořizujeme. Náš investiční horizont s majetkem je řádově 5 let. Proč? Protože když prodáme za cenu, kterou dlouhodobě deklarujeme ve valuaci, můžete nám věřit, že jsme důvěryhodní. Jinak si tu můžeme hrát dalších 15 s valuačními posudky a budeme si tleskat, jak jsme skvělí, ale žádný cash on the table se nikdy neobjeví a bude to jen hra na papíře.

Přítok kapitálu – fond by měl mít relativně stabilní příliv kapitálu. Nedělají dobrotu velké výkyvy. To znamená obrovskou nestabilitu v plánování cashflow u akvizic. Sice se počítá čistá změna, ale pokud vám investoři z fondu vyberou například 1/3 fondového kapitálu za rok, tak je to strašný průšvih pro správu fondu. Takové fondy tady taky máme. A je jedno, že to doháníte novým přítokem, který si zoufale a draze kupujete. Zkrátka velké a prudké výběry jsou znakem toho, že to neděláte dobře. Minimálně neumíte komunikovat s investory důvěryhodně. Nebo jste objem kapitálu nahnali pomocí provizního uplácení, poskytování pofidérních garancí atd.

Nákladovost – náklady na správu realitního fondu jsou vlastně celkem malé ve vztahu k velikosti majetku od určité hranice velikosti fondu. Z mého pohledu je kritická hodnota kolem 10-15 milionů EUR. Od této velikosti se dá provozovat fond relativně nákladově smysluplně. Ale samozřejmě obrovskou roli v tom hraje náklad na distribuci. Distribuční náklady mohou provoz fondu velmi výrazně prodražit. I s distribucí by rozumně řízené realitní fondy měly směřovat k nákladovosti kolem 2,5 % na úrovni ukazatele TER. To si myslím, že je dosažitelné číslo pro každého, kdo dokáže posbírat aspoň cca 0,5 miliardy korun fondového kapitálu. Na 1 miliardu fondového kapitálu už se dá bavit o tom, že celý provoz stojí někde mezi 1,7-2,0 %. Fondům, které reportují hodnoty TER kolem 1 % a mají velikost v miliardách jejich hodnoty lze věřit sotva. Protože jen samotná distribuce, když je hodně levná, stojí kolem 1 % ročně. My třeba v našem fondu máme náklady na distribuci 1,5 %. A to si nemyslím, že distributory našeho fondu nějak dramaticky přeplácíme, když vezmu v potaz, že se o tuto odměnu dělí IZ a OCP. A vejít se do 1 % i s nákladem na investiční společnost, depozitáře, valuace, audit…No jsou to trochu pohádky ovčí babičky. Je na to docela dost triků, jak TER snížit. Jednoduše tím, že náklady pošlete do SPV společností a snížíte si výkonnost v investovaných projektech. Účetní dopad je stejný, ale TER vypadá opticky marketingově lépe. My třeba zastáváme politiku, že náklady, které souvisí s nemovitostí, necháváme v projektech. Ale jakmile to je náklad obecného charakteru bez konkrétní vazby na projekt, tak to necháváme na úrovni fondu, tudíž je to přiznané v TER. To mi přijde metodicky správně.

Finanční páka – retailové realitní fondy mají limitovanou maximální páku pro zadlužení. Regulatorně je to cca 55 % hodnoty aktiv, co je přípustné. Některé fondy se pohybují hodně blízko regulatorního limitu. Jiné fondy naopak úvěrů nevyužívají vůbec nebo jen velmi málo. Třeba náš fond, a je to dané především období vzniku, nevyužívá aktuálně žádné cizí zdroje. To znamená, že jsme na hodnotě 0 %. V našem případě to znamená, že 1 % pokles/růst hodnoty majetku fondu znamená 1 % pokles/růst hodnoty majetku investora. Ale u fondu, který by využíval zadlužení 50 % by byl 1 % pokles/růst hodnoty majetku fondu 2 % pokles/růst hodnoty majetku fondu. To je samozřejmě zásadní z pohledu investora.

Zkrátka pokud se vaše portfolio netočí, napákovaní jste na limit a kapitál od investorů výrazně odtéká, tak stojí nad tím se zamyslet, zda takový fond má budoucnost.

Závěr

Přeji všem seriózním kolegům, aby se jejich realitním fondům dařilo. Myslím si, že jsou zde v ČR subjekty, které se snaží vůči investorům chovat správně. Nicméně jako celek standardu transparentnosti ještě nedosahujeme. Já se snažím inspirovat hlavně v Německu nebo Švýcarsku, protože si myslím, že tyto trhy jsou z hlediska realitních fondů dále než Česko. Minimálně investoři na těchto trzích jsou výrazně více nároční a vzdělaní.

Mohu-li mluvit za sebe a mé kolegy z Future X1, tak my rozhodně chceme jít cestou postupného budování důvěry v naše aktivity před rychlým bombastickým PR např. v Karlových Varech s velkými sliby. Budujeme fond, který by zde měl být desítky let, tak jako desítky let úspěšně fungují fondy západně od našich hranic. Bylo by fajn, kdyby fondů s takovým přístupem bylo víc. A pár z nich takových vidím, akorát je smutné, že i ti serióznější jsou často nuceni naskakovat na „standardy českého trhu“. Provize ve formě bonusu nad rámec vstupních poplatků v podobě nepovolených pobídek, kupování poradenských skupin nebo poskytování garancí od třetích stran…To vše je pro náš trh špatně a tyto praktiky reálně poškozují český trh s nemovitostními fondy. A to nemluvím o tlaku na valuátory a tajení velkého množství důležitých informací.

Kvalitní fondy, kterým jde o dlouhodobou udržitelnost, se k podobným praktikám uchylovat nemusejí.

Na toto téma budu hovořit i na FINfest 16.10. v panelové diskusi. A kdo dočetl až sem, může napsat na zaruba@comsense.cz , a dostane lístek na letošní FINfest zdarma, pokud vyjmenuje aspoň 5 v ČR působích retailových realitních fondů.